Box IPO Valuation Complete Guide
Am 24. März 2014 meldete das Online-Speicherunternehmen Box einen Börsengang an und gab seine Pläne bekannt, 250 Millionen US-Dollar aufzubringen. Das Unternehmen ist im Wettlauf um den Aufbau der größten Cloud-Speicherplattform und konkurriert mit Biggies wie Google Inc und seinem Rivalen Dropbox.
Beim Durchsuchen der Box S-1-Einreichung können Sie feststellen, dass Box ein typisches IPO-Unternehmen aus dem Silicon Valley ist, mit einem schnellen Umsatzwachstum und einem Berg von Verlusten. Wenn Sie sich bereits für eine Investition in Box Inc entschieden haben, lesen Sie bitte NICHT meinen Artikel über die 10 gruseligsten Details des Börsengangs der (Black) Box.
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Box IPO Bewertung
Wie von oben gesehen, haben wir aufgrund der massiven Verluste und der fehlenden Rentabilität von Box in Kürze weniger Möglichkeiten, dieses Unternehmen mit den traditionellen Methoden wie Price to EPS (PE), PEG, EV / EBITDA usw. zu bewerten. Wie finden wir den Wert von Box?
Wenn Sie mehr über die Bewertung erfahren möchten, lesen Sie diesen Artikel über den Eigenkapitalwert im Vergleich zum Unternehmenswert. Für die Box IPO-Bewertung habe ich die folgenden Ansätze verwendet:
- Relative Bewertung - SAAS Comparable Comps
- Vergleichbare Akquisitionsanalyse
- Bewertung mit aktienbasierten Prämien
- Bewertungshinweise aus Box Private Equity Funding
- Bewertungshinweise aus der DropBox Private Equity Funding-Bewertung
- Box DCF-Bewertungen
Die folgende Grafik fasst die Box IPO-Bewertung in einem anderen Szenario zusammen.
Zusammenfassung der Analyse
- DCF-Bewertung (Nr. 6) kann nicht angewendet werden, da der FCFF selbst für das prognostizierte Geschäftsjahr 19 negativ ist.
- Der Vergleich der Box-Bewertung (Nr. 5) mit der jüngsten Finanzierung durch Dropbox impliziert die höchste Preisspanne (60 USD / Aktie - 65 USD / Aktie).
- Vergleichbare Akquisitionskompensationen (Nr. 3) bieten die niedrigste Bandbreite an Aktienkursbewertungen (5,2 USD / Aktie - 12 USD / Aktie)
- Wenn wir jeder der oben genannten Bewertungsmethoden eine Gewichtung von 20% zuweisen, ergibt sich ein erwarteter Preis für den Börsengang von 27 USD / Aktie
Lassen Sie uns nun die detaillierte Analyse der verwendeten Box IPO-Bewertungsmethoden genauer betrachten -
# 1 - Relative Bewertung - SaaS Comparable Comps
Bei der Bewertung der Gewinn- und Verlustrechnung von Box Inc können Sie feststellen, dass Box Inc in der Vergangenheit einen hohen Wachstumspfad (> 100%), eine Bruttomarge von 70% bis 80%, Verlängerungsraten von mehr als 100% und eine Chance auf Upsell und aufweist Cross-Selling in einem Markt, der von Tag zu Tag wächst. Box Inc wird jedoch nicht bald profitabel (selbst auf EBITDA-Ebene, siehe Grafik unten).
In einem solchen Szenario können wir entweder (a) Unternehmenswert pro Umsatz (EV / Umsatz) oder (b) Wert pro Abonnent (EV / Abonnent) oder beide (a) und (b) zuweisen.
Warum ist es nicht richtig, EV / Abonnenten zuzuweisen?
Ich weiß, dass Sie sich vielleicht fragen, wie wir basierend auf dem Abonnenten einen Wert für das Geschäft zuweisen können. Sogar ich habe mich gefragt, ob es logisch ist, einen Wert pro Abonnent für Box Inc anzuwenden, wie es bei Twitter oder Facebook der Fall war. Box Inc S-1 zeigt deutlich die Anzahl der Abonnenten an (siehe folgende Tabelle).
Ich fing an, mir diese Fragen zu stellen, und mir wurde zunehmend klar, dass es nicht möglich ist, Box pro Abonnent zu bewerten -
- Was sollten Anleger von den insgesamt 25 Millionen registrierten Nutzern des Unternehmens halten, von denen 93% keine zahlenden Kunden sind? - Dies bedeutet, dass nur 7% Kunden bezahlen!
- Wie hoch ist das Conversion-Verhältnis - Konvertierung von Nutzern der kostenlosen Testversion zu bezahlten Nutzern? Der Unternehmensprospekt enthält keine Daten zur Umwandlung von kostenlosen Benutzern in bezahlte Benutzer.
- Wie hoch war die Abonnentenwachstumsrate für Box Inc.? Zeigen diese 25 Millionen registrierten Konten an, dass Box in den kommenden Jahren wachsen kann? Das Unternehmen liefert hierzu keine Daten.
- Ist Box eine Social Media Networking Site? Offensichtlich nein.
Die letzte Frage war relativ wichtig, da auf Facebook und Twitter Social-Media-Kennzahlen wie Monthly Active Users (MAU) als Proxy für das Wachstum verwendet wurden und ein akzeptables Bewertungsmittel darstellten. Eine Zunahme oder Abnahme der MAUs ist ein wichtiger Hinweis für die Vorhersage von Gewinnen und Bewertungen. Die Aktivität der Box-Abonnenten oder registrierte Benutzer korrelieren jedoch nicht direkt mit der Zunahme / Abnahme der Interaktionen und dem damit verbundenen Wert des Unternehmens.
Anwenden von EV / Sales für die Box-Bewertung
Damit bleibt uns nur ein Bewertungsinstrument, das für Box IPO-Bewertungen angewendet werden kann, dh EV / Sales . Für einen schnellen Vergleich zwischen SaaS-Unternehmen habe ich die Daten der SaaS-Unternehmen aus dem BVP Cloud Index entnommen.
Lesen Sie auch, wie vergleichbare Unternehmensanalysen in der IB-Branche durchgeführt werden. 
Vergleichbare SaaS-Bewertung - Wichtige Hinweise
- Cloud-Unternehmen handeln mit einem durchschnittlichen 9,5-fachen EV / Sales Multiple.
- Wir stellen fest, dass Unternehmen wie Xero ein Ausreißer sind, der mit einem 44-fachen EV / Umsatz-Vielfachen handelt (erwartete Wachstumsrate 2014 von 94%).
- Cloud-Unternehmen handeln mit einem 32-fachen EV / EBITDA-Vielfachen.
Box Bewertung
- Die Bewertungsspanne von Box Inc reicht von 11,02 USD (pessimistischer Fall) bis 24,74 USD (optimistischer Fall).
- Die am meisten erwartete Bewertung für Box Inc unter Verwendung der relativen Bewertung beträgt 16,77 USD (erwartet)
# 2 - Vergleichbare Akquisitionsanalyse
Die „vergleichbare Akquisitionsanalyse“ basiert auf der Prämisse, dass der Wert eines Unternehmens oder eines Vermögenswerts geschätzt werden kann, indem die Preise analysiert werden, die Käufer von Beteiligungen an gemeldeten vergleichbaren Akquisitionen zahlen. In der jüngeren Vergangenheit gab es eine Reihe von Transaktionen innerhalb der SaaS-Domäne. Nachfolgend finden Sie einige der großen M & A-Transaktionen in der jüngeren Vergangenheit.
Basierend auf der oben genannten vergleichbaren Akquisitionsanalyse können wir zu den folgenden Schlussfolgerungen für die Box-Bewertung gelangen:
- Ein durchschnittlicher EV / Umsatz von 7,4x impliziert eine Bewertung von näher an 1,8 Mrd. USD (was einen Aktienkurs von 18,4 USD / Aktie impliziert).
- Der höchste EV / Umsatz von 9,7x impliziert eine Bewertung von 2,4 Mrd. USD (was einem Aktienkurs von 24,7 USD / Aktie entspricht).
- Der niedrigste EV / Umsatz von 4,1x impliziert eine Bewertung von 1,1 Mrd. USD (was einem Aktienkurs von 9,3 USD / Aktie entspricht).
# 3 - Box IPO-Bewertung mit aktienbasierten Prämien
In der folgenden Tabelle sind nach Gewährungsdatum alle Aktienoptionen, Restricted Stock Units und Restricted Stock Awards vom 1. Januar 2013 bis zum 31. Januar 2014 zusammengefasst:
Gemäß der S-1-Einreichung von Box Inc haben sie drei Ansätze verwendet, um vor allem aktienbasierte Belohnungen zu bewerten:
- Einkommensansatz (genau wie der DCF-Ansatz) - Schätzung der zukünftigen Zahlungsströme des Unternehmens und anschließende Abzinsung der künftigen Zahlungsströme.
- Vergleichbare Unternehmensanalyse mit Bewertungen basierend auf Umsatz (nach 12 Monaten und nach 12 Monaten) und EBITDA-Multiplikatoren (nach 12 Monaten und nach 12 Monaten).
- Analyse von Fusionen und Übernahmen
Box Inc kam zu diesen als fair geltenden Preisen, indem es den Ertragsansatz, die vergleichbare Unternehmensanalyse sowie die Analyse von Fusions- und Übernahmetransaktionen angemessen gewichtete. Danach wurde ein angemessener Marktfähigkeitsabschlag von rund 20% angewendet.
Ich habe diese als fair geltenden Preise von Box Inc aufgezeichnet, um zu sehen, wie sie sich im Laufe der Zeit verändert haben.
Wie aus den obigen Ausführungen hervorgeht, stieg die Bewertung der Box Inc-Aktien dramatisch von 4,53 USD im Februar 2013 auf 14,06 USD im Januar 2014 ( ein unglaublicher Sprung von mehr als 200%! ).
Bedeutet dies, dass die Bewertung von Box Inc für das nächste Jahr dieselbe Dynamik fortsetzen würde? Kann nur auf der Grundlage des Trends eine Bewertungsnummer ermittelt werden?
- Optimistischer Fall - 100% Aufwertung - Wenn sich eine ähnliche Dynamik fortsetzt, könnten die Aktienkurse Ende Januar 2015 30 USD pro Aktie erreichen.
- Erwarteter Fall - 50% Aufwertung - Ein Sprung von 50% gegenüber dem aktuellen Niveau kann zu einem Box-IPO-Preis von 21 USD führen.
- Pessimistischer Fall - Aufwertung um 0% - Im verdächtigen Fall könnte die Box-Aktie kurzfristig auf dem Niveau des zuletzt als fair erachteten Preises von 14,1 USD bleiben.
# 4 - Bewertungshinweise aus der Private Equity-Finanzierung
Obwohl es gut ist, die Bewertungsspanne anhand der aktienbasierten Prämien zu verstehen, wäre ein besseres Maß für das Verständnis der Bewertungen von Box Inc die Betrachtung der Private Equity-Finanzierungsstruktur und des tatsächlichen Aktienkurses. In der folgenden Grafik ist der implizite Aktienkurs auf verschiedenen Finanzierungsstufen aufgeführt.
Beachten Sie, dass der implizite Aktienkurs von Box Inc seit April 2010 von 1,28 USD auf 18,00 USD gestiegen ist, was einen Sprung von satten 1300% widerspiegelt! (CAGR von 251%).
- Optimistischer Fall - 100% Aufwertung - Wenn sich eine ähnliche Dynamik fortsetzt, könnten die Aktienkurse Ende Januar 2015 36 USD pro Aktie erreichen.
- Erwarteter Fall - 50% Aufwertung - Die Aktie wird möglicherweise bei rund 27 USD gehandelt.
- Pessimistischer Fall - Aufwertung um 0% - Im verdächtigen Fall kann die Box-Aktie kurzfristig auf dem Niveau des zuletzt als fair erachteten Preises von 18 USD bleiben.
# 5 - Bewertungshinweise aus Dropbox Private Equity Funding
Im Januar 2014 berichtete WSJ, dass Dropbox 250 Millionen US-Dollar von Blackrock und bestehenden Investoren aufgebracht und die Unternehmensbewertung auf 10 Milliarden US-Dollar festgelegt hat. Dies gilt zusätzlich zu der Finanzierungsrunde im Oktober 2011, in der Dropbox 257 Millionen US-Dollar bei einem Wert von 4 Milliarden US-Dollar sammelte (mehr als das Doppelte in ungefähr zwei Jahren).
| Dropbox-Bewertung | |
| Dropbox-Verkauf | 200 Millionen |
| Finanzierung | 257 Millionen |
| Geschätzte Bewertung | 10.000 Millionen |
| EV / Vertrieb | 50X |
DropBox meldete einen Umsatz von rund 200 Millionen US-Dollar, was einem EV / Sales-Vielfachen von ungefähr dem 50-fachen entspricht.
- Der Box-Umsatz für das Geschäftsjahr 2014 betrug 127 Millionen US-Dollar. Wenn wir das gleiche Vielfache für Box anwenden, würde die Bewertung 6 bis 6,5 Milliarden US-Dollar erreichen.
- Unter der Annahme, dass nach dem Börsengang die Box-Anzahl der Aktien rund 100 Millionen betragen würde; dann würde der Wert pro Aktie zwischen 60 und 65 USD pro Aktie liegen
# 6 - Discounted-Cashflow-Ansatz für die Box-IPO-Bewertung
Der Discounted Cash Flow (DCF) -Ansatz erfordert die Prognose und Modellierung zukünftiger Finanzdaten. Obwohl die Erstellung eines Finanzmodells eine relativ einfache Aufgabe war, bestand der Bereich, in dem ich Probleme hatte, in Annahmen (Umsatzwachstum, Kosten, Margen, Investitionen usw.), die alle zum Free Cashflow für das Unternehmen führten.
Forecasting Box Free Cash Flow (FCFF)
Die Prognose des FCFF von Box Inc umfasste die Erstellung eines integrierten Box-Finanzmodells. Hier sind jedoch einige der wesentlichen Annahmen, die im Modell verwendet werden.
Unter Verwendung der obigen Annahmen stellen wir fest, dass das Unternehmen in den nächsten fünf Jahren keine freien Cashflows generiert!
Nach Beobachtungen zum DCF-Modell für FCFF
- Box FCFF ist für die nächsten fünf Jahre schädlich. Ich halte es für nicht richtig, über diesen Zeitraum hinaus zu prognostizieren, da dies zu einer weiteren Volatilität führt.
- Selbst wenn wir für weitere 5-10 Jahre prognostizieren, würde der Beitrag des Endwerts zum Gesamtunternehmenswert mindestens 90-95% betragen. Dies lässt zu viel Raum für Fehler, da sich die Bewertung von Box mit einer geringfügigen Änderung des angenommenen WACC und der Wachstumsrate erheblich ändern kann.
Wenn Sie mit Unternehmensanalyse noch nicht vertraut sind, können Sie sich diese Excel-Fallstudie zur Verhältnisanalyse ansehen, um mehr über die Fundamentalanalyse zu erfahren.
Nächste Schritte?
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ps - Ich vertrete keine Maklerfirma. Die obigen Ansichten sind meine Einschätzung des Börsengangs von Box. Ich habe mein Bestes versucht, um die sachliche Richtigkeit der Analyse sicherzustellen. Sie können mir jedoch gerne Korrekturmaßnahmen zur Verfügung stellen, wenn Sie Fehler entdecken.
Nützlicher Beitrag
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- Definitiver Leitfaden für den Börsengang von Alibaba
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